集微網(wǎng)消息，曾經(jīng)背靠寧德時代一舉實現(xiàn)業(yè)績大幅增長的振華新材，正在加速沖刺IPO之路；不過，在寧德時代去年削減對其訂單量后，振華新材業(yè)績隨之出現(xiàn)了大幅縮水，凈利潤甚至出現(xiàn)嚴(yán)重虧損情況。

日前，集微網(wǎng)在《【IPO價值觀】寧德時代削單后，振華新材營收及凈利潤大幅縮水》一文中，著重分析了振華新材當(dāng)前的業(yè)績情況，而通過進一步剖析其招股說明書發(fā)現(xiàn)，其2020年前三季度產(chǎn)能利用率較低，僅為23.44%，毛利率也大幅下降超7%，且面臨大客戶大幅減少采購訂單情況。

即便當(dāng)前險象叢生，振華新材上市后仍將募資8.5億元用于正極材料/三元材料生產(chǎn)線建設(shè)項目，且后續(xù)仍需要投入超10億元方能完成整體項目建設(shè)。而從當(dāng)前的營收情況及市場份額來看，是否有必要大規(guī)模擴產(chǎn)將值得質(zhì)疑。

產(chǎn)能利用率僅23.44%

根據(jù)第三方調(diào)研數(shù)據(jù)，2016年至2019年，三元正極材料市場規(guī)模分別為79.8億元、172.35億元、263億元、285億元，同比增速分別為68%、115.98%、52.60%、8.37%；同期我國三元正極材料出貨量分別為5.43萬噸、8.61萬噸、13.68萬噸、19.2萬噸，同比增速分別為48.77%、58.56%、58.89%、40.35%。

進入2020年，雖遭遇疫情的影響，上半年新能源汽車市場整體低迷，但下半年開始市場便逐漸恢復(fù)往日活力。數(shù)據(jù)顯示，2020年中國鋰電三元正極材料出貨量23.6萬噸，同比增長23%。

集微網(wǎng)了解到，振華新材目前具備年產(chǎn)3萬噸鋰離子電池正極材料生產(chǎn)能力，2017年、2018年和2019年，其產(chǎn)量的增長趨勢與市場出貨量增長情況相差不大，基本保持同頻度增長趨勢。

與此同時，其正極材料產(chǎn)能也在逐年提高，隨著寧德時代增大采購訂單的背景下，其產(chǎn)能利用率也表現(xiàn)優(yōu)異，在2019年產(chǎn)能大幅提升1.3萬噸情況下，產(chǎn)能利用率仍保持了69.78%。

但進入2020年，其前三季度的產(chǎn)能利用率大幅銳減至23.99%，正極材料產(chǎn)量僅為5397.02噸，相比于2019全年的2.09萬噸，產(chǎn)量下滑較為明顯。

究其原因，主要系其采取以銷定產(chǎn)的生產(chǎn)模式，根據(jù)下游客戶的訂單需求制定生產(chǎn)計劃并實施。2020年前三季度，大客戶寧德時代的采購訂單相比2019年，大幅銳減15.89億元，這也是其正極材料產(chǎn)量大幅下滑的直接原因。

訂單銳減和產(chǎn)能利用率大幅下降背后，振華新材2020年前三季度主營業(yè)務(wù)毛利率也直接“腰斬”。

毛利率逐年下滑至3.15%

招股說明書顯示，2017年、2018年、2019年和2020年1-9月，振華新材綜合毛利率分別為15.22%、9.64%、10.58%、3.15%，主營業(yè)務(wù)毛利率分別為15.3%、9.64%、10.58%、3.14%。

其中，鎳鈷錳酸鋰（NCM）三元正極材料毛利率是其主營業(yè)務(wù)毛利率的絕對貢獻主力，可以直接等同于其主營業(yè)務(wù)毛利率。而其在招股說明書中，也只解釋了NCM三元正極材料的毛利率變化。

振華新材表示，公司2020年1-9月NCM三元正極材料毛利率較2019年下降7.6%的主要原因，是隨著2020年以來新冠病毒疫情陸續(xù)在國內(nèi)外爆發(fā)，公司所處正極材料產(chǎn)業(yè)鏈上下游復(fù)工延遲帶來供需疲軟、物流受阻導(dǎo)致采購銷售不暢、終端市場需求銳減導(dǎo)致減產(chǎn)壓力向上傳導(dǎo)，使得公司當(dāng)期產(chǎn)品銷量下滑較快。

“在上游原材料市場價格下滑帶來產(chǎn)品銷售價格下行的背景下，考慮到產(chǎn)銷量大幅下滑使得單位產(chǎn)品分?jǐn)偟娜斯ぜ爸圃熨M用等固定成本增加，導(dǎo)致公司2020年1-9月NCM三元正極材料單位成本降幅（9.01%）低于銷售均價的降幅（16.18%），毛利率相應(yīng)下滑。

一個有意思的現(xiàn)象是，即便2020年受到疫情影響，使得其單位產(chǎn)品分?jǐn)偟娜斯ぜ爸圃熨M用等固定成本增加，使其毛利率大幅下降，但與同行業(yè)其他企業(yè)相比，振華新材2017年-2019年的三元正極材料毛利率也遠(yuǎn)低于同行業(yè)平均水平。

招股說明書顯示，2017年、2018年和2019年，同行業(yè)可比公司毛利率平均水平為18.5%、16.47%和16.16%，而振華新材上述年限三元正極材料毛利率毛利率僅為13.89%、9.54%和11.03%。

對此，其解釋稱，主要是產(chǎn)業(yè)鏈布局的差異使得公司三元正極材料毛利率低于同行業(yè)公司平均水平。三元正極材料的主要原材料由三元前驅(qū)體及電池級碳酸鋰構(gòu)成，公司主要集中有限資源將較大精力投入三元正極材料的大單晶技術(shù)體系及三次燒結(jié)工藝等生產(chǎn)及研發(fā)，三元前驅(qū)體主要來源于外購，而同行業(yè)公司容百科技、當(dāng)升科技、杉杉能源、廈鎢新能、長遠(yuǎn)鋰科自身布局上游三元前驅(qū)體業(yè)務(wù)，通過自產(chǎn)自用以降低產(chǎn)品生產(chǎn)成本，故出現(xiàn)上述差距。

簡而言之，振華新材主要將資金投入技術(shù)研發(fā)，并非縱向延伸產(chǎn)業(yè)鏈，而同行業(yè)公司選擇自給自足的方式來攤銷產(chǎn)品生產(chǎn)成本。雖然原材料的價格確實會影響產(chǎn)品的毛利率，但集微網(wǎng)認(rèn)為，毛利率較低并非只此一個原因，其當(dāng)前產(chǎn)能利用率較低也是較為重要的因素之一。

而在當(dāng)前險象叢生的背景下，振華新材上市后仍將募資8.5億元用于正極材料/三元材料生產(chǎn)線建設(shè)項目，且后續(xù)仍需要投入超10億元方能完成整體項目建設(shè)。

仍將12億投建正極材料等項目

招股說明書顯示，振華新材擬募集資金12億元，用于鋰離子電池正極材料生產(chǎn)線建設(shè)項目（沙文二期）、鋰離子動力電池三元材料生產(chǎn)線建設(shè)（義龍二期）及補充流動資金。

其中，沙文二期和義龍二期項目用于擴充鋰離子電池正極材料，尤其是中高鎳低鈷、高鎳低鈷三元正極材料生產(chǎn)能力，有利于優(yōu)化產(chǎn)品結(jié)構(gòu)及生產(chǎn)工藝，進一步做大做強公司主營業(yè)務(wù)。

集微網(wǎng)了解到，沙文二期項目建成后可年產(chǎn)1.2萬噸鋰離子電池正極材料，義龍二期項目可年產(chǎn)2萬噸鋰離子動力電池三元材料，直接擴大其正極材料產(chǎn)能一倍有余。

不僅如此，從項目投建情況來看，當(dāng)前的募集資金并不足以完成整體項目籌建，后續(xù)仍需要投入超10億元方能完成整體項目建設(shè)。就其當(dāng)前的營收情況及市場份額來看，振華新材并不具備上述項目的承建能力。

與此同時，在當(dāng)前產(chǎn)能利用率僅23.44%的情況下，若大客戶寧德時代繼續(xù)選擇減少訂單，而其也未能開拓更多合作客戶來彌補減單差距，新增的產(chǎn)能或?qū)o法發(fā)揮作用，而其產(chǎn)品分?jǐn)偟闹圃熨M用等固定成本勢必將增加，毛利率水平將進一步下降，其虧損額也將進一步擴大。

在產(chǎn)能利用率較低、市占率逐年下滑的情況下，是否有必要大規(guī)模擴產(chǎn)，將值得振華新材深思以及市場的質(zhì)疑。

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