集微網(wǎng)消息，在國防信息化建設(shè)中，隨著國防裝備費(fèi)用的持續(xù)投入，我國軍用雷達(dá)市場(chǎng)規(guī)模逐漸增加，預(yù)計(jì)2025年我國軍工雷達(dá)市場(chǎng)規(guī)模為573億元。與此同時(shí)，5G基站設(shè)備的集采落地將使國家和相關(guān)企業(yè)加快5G基建速度，這也加快了5G通信的仿真和測(cè)試市場(chǎng)需求的增長(zhǎng)。

受市場(chǎng)驅(qū)動(dòng)，相關(guān)企業(yè)也將目光轉(zhuǎn)向新基建產(chǎn)業(yè)，渴望在新興市場(chǎng)中占據(jù)一席之地。前段時(shí)間，從事雷達(dá)仿真測(cè)試領(lǐng)域的上?；羧R沃電子系統(tǒng)技術(shù)股份有限公司（以下簡(jiǎn)稱“霍萊沃”）啟動(dòng)了IPO，擬科創(chuàng)板上市。除原有業(yè)務(wù)外，其亦將業(yè)務(wù)布局在5G通信領(lǐng)域，不過該領(lǐng)域?qū)偁I(yíng)收的貢獻(xiàn)不足5%，可見其發(fā)展民用市場(chǎng)仍處于起步階段。

招股書顯示，報(bào)告期內(nèi)，其營(yíng)收和凈利潤(rùn)均在穩(wěn)步增長(zhǎng)，不過各項(xiàng)主營(yíng)業(yè)務(wù)的收入并不穩(wěn)定，存在急劇上升或下降的情況。在客戶方面，受行業(yè)集中化影響，其對(duì)前五大客戶的依賴性同樣很高，并且與競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手相比，無論毛利率還是研發(fā)費(fèi)用率都大幅落后?；羧R沃在軍工相控陣校準(zhǔn)測(cè)試業(yè)務(wù)成熟的基礎(chǔ)上，能否成功搶占民用5G通信市場(chǎng)？

主營(yíng)業(yè)務(wù)收入波動(dòng)劇烈 毛利率遠(yuǎn)低于同行

據(jù)了解，霍萊沃致力于電磁場(chǎng)與微波技術(shù)各類應(yīng)用技術(shù)的測(cè)試和仿真，主要從事無線通信和雷達(dá)領(lǐng)域的測(cè)試、仿真和整體設(shè)備系統(tǒng)的業(yè)務(wù)?，F(xiàn)階段主要客戶為軍工集團(tuán)的下屬單位，產(chǎn)品主要應(yīng)用于國防科技工業(yè)中的相控陣領(lǐng)域。

近年來，隨著相控陣技術(shù)在5G等領(lǐng)域深入發(fā)展，其主要產(chǎn)品和技術(shù)也可應(yīng)用于5G通信、汽車毫米波雷達(dá)和低軌衛(wèi)星通信等領(lǐng)域，并已成為中興通訊5G基站產(chǎn)線測(cè)試系統(tǒng)的主要供應(yīng)商之一。

受益于下游領(lǐng)域雷達(dá)和通信行業(yè)的快速發(fā)展，近年來其業(yè)績(jī)?cè)鰟?shì)良好，2017年至2019年，分別實(shí)現(xiàn)營(yíng)收0.98億元、1.55億元和1.69億元，對(duì)應(yīng)的凈利潤(rùn)分別為0.17億元、0.30億元和0.35億元。

細(xì)分產(chǎn)品來看，其營(yíng)收的增長(zhǎng)主要源于相控陣校準(zhǔn)測(cè)試系統(tǒng)及相關(guān)產(chǎn)品業(yè)務(wù)的快速增長(zhǎng)。不過可以明顯看出，其三項(xiàng)主營(yíng)業(yè)務(wù)收入的穩(wěn)定性并不高。

其中，相控陣校準(zhǔn)測(cè)試系統(tǒng)及相關(guān)產(chǎn)品業(yè)務(wù)的營(yíng)收占比由2017年的33.11%激增至2018年的74.67%，可見近兩年該業(yè)務(wù)變?yōu)榱藸I(yíng)收的主要貢獻(xiàn)；而另兩項(xiàng)主營(yíng)業(yè)務(wù)的營(yíng)收占比在三年間總體呈下降趨勢(shì)，尤其是通用測(cè)試業(yè)務(wù)的營(yíng)收占比由2017年的27.04%驟降至2018年的8.99%，此后又上升到11.93%。

具體來說，相控陣校準(zhǔn)測(cè)試系統(tǒng)及相關(guān)產(chǎn)品業(yè)務(wù)收入在2018年實(shí)現(xiàn)較大漲幅，主要是當(dāng)中相控陣校準(zhǔn)測(cè)試系統(tǒng)產(chǎn)品增幅較大，據(jù)其表示，系國內(nèi)相控陣?yán)走_(dá)研制需求增加帶來該產(chǎn)品需求的持續(xù)提升，公司因此獲得多個(gè)客戶的大額產(chǎn)品訂單，并完成了交付和驗(yàn)收，使2018及2019年收入較2017年大幅增加。

此外，相控陣相關(guān)產(chǎn)品收入亦逐年增長(zhǎng)，三年間營(yíng)收占比由1.20%上升至18.15%，主要是公司實(shí)現(xiàn)了反射面天線、單元測(cè)試設(shè)備等相控陣相關(guān)產(chǎn)品的研制、交付與驗(yàn)收所致。

另外，電磁場(chǎng)仿真分析驗(yàn)證業(yè)務(wù)營(yíng)收占比持續(xù)下降，主要是2017年其交付并驗(yàn)收了偵測(cè)與定位技術(shù)開發(fā)驗(yàn)證系統(tǒng)，使同年該產(chǎn)品收入較高。而通用測(cè)試業(yè)務(wù)營(yíng)收占比的下降，則受相控陣校準(zhǔn)測(cè)試系統(tǒng)業(yè)務(wù)規(guī)模不斷提升所致。

毛利率方面，三年間，其主營(yíng)業(yè)務(wù)毛利率分別為43.80%、38.79%和40.04%，總體穩(wěn)定在40%左右，出現(xiàn)了小幅下滑趨勢(shì)。從相控陣校準(zhǔn)檢測(cè)與相關(guān)產(chǎn)品業(yè)務(wù)來看，三年間行業(yè)均值分別為45.96%、44.87%和41.36%，雖呈下降趨勢(shì)，但還是遠(yuǎn)高于霍萊沃；在電磁場(chǎng)仿真分析驗(yàn)證業(yè)務(wù)和通用測(cè)試業(yè)務(wù)方面，霍萊沃也遠(yuǎn)遠(yuǎn)低于華如科技和東方中科的毛利率。

毛利率是反映企業(yè)產(chǎn)品市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)能力的重要依據(jù)，然而霍萊沃的三項(xiàng)主營(yíng)業(yè)務(wù)毛利率卻全部低于競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手，盡管目前業(yè)績(jī)還呈穩(wěn)步上升趨勢(shì)，但其收入大幅依賴前五大客戶，研發(fā)費(fèi)用率也不及同行，從長(zhǎng)遠(yuǎn)來看，其產(chǎn)品的核心競(jìng)爭(zhēng)力還有待加強(qiáng)。

愈八成營(yíng)收依賴大客戶 研發(fā)投入遠(yuǎn)遜同行

客戶方面，霍萊沃可以說大幅依賴于中國電子科技集團(tuán)有限公司，2017至2019年，其向前五大客戶銷售金額占營(yíng)收比例分別為97.06%、89.88%和83.14%，盡管呈下降趨勢(shì)，但營(yíng)收占比依然高于80%。

其中，第一大客戶中國電子科技集團(tuán)有限公司的營(yíng)收占比分別為76.61%、62.16%和32.14%，主要是該集團(tuán)下Hope Investment Development Corp.Ltd客戶占比較大。據(jù)了解，霍萊沃主要向其銷售XX技術(shù)開發(fā)驗(yàn)證系統(tǒng)、電磁兼容實(shí)驗(yàn)室、無源干擾系統(tǒng)緊縮場(chǎng)測(cè)試系統(tǒng)和多探頭平面近場(chǎng)測(cè)試系統(tǒng)。不過，就該客戶營(yíng)收占比于2019年出現(xiàn)大幅下跌的情況，其招股書并未作出說明。

此外，由于中國航天科技集團(tuán)有限公司的營(yíng)收占比由2018年的7.38%增長(zhǎng)至2019年的22.03%，使得其2019年的營(yíng)收并未出現(xiàn)下跌情況?？梢钥闯?，霍萊沃的前五大客戶營(yíng)收占比并不穩(wěn)定，也許注意到該風(fēng)險(xiǎn)，其也積極涉足民用市場(chǎng)，發(fā)展5G基站測(cè)試系統(tǒng)業(yè)務(wù)以豐富收入結(jié)構(gòu)。

2018年至2020年上半年，其已向中興通訊股份有限公司、深圳市中興康訊電子有限公司等中興通訊及旗下企業(yè)相繼交付了近場(chǎng)暗室測(cè)試系統(tǒng)、互調(diào)暗室技術(shù)項(xiàng)目等多個(gè)項(xiàng)目，期間分別實(shí)現(xiàn)銷售收入442.74萬元、45.93萬元和44.23萬元，截至2020年6月30日，其5G業(yè)務(wù)在手訂單金額（含稅）為2,412.05萬元。

由于其所屬行業(yè)為軍工電子信息行業(yè)，終端客戶主要為軍工集團(tuán)的下屬單位，集中度相對(duì)較高，且合作較為穩(wěn)定，故其客戶集中的現(xiàn)象也符合行業(yè)集中化的特點(diǎn)。不過，是否正由于有大客戶的支撐，才導(dǎo)致霍萊沃的研發(fā)投入增長(zhǎng)性較小，更落后于同行？

從研發(fā)來看，三年間霍萊沃不斷加大研發(fā)投入，分別為886.74萬元、1,101.07萬元和1,257.75萬元，占各年度營(yíng)業(yè)收入的比例分別為9.06%、7.08%和7.45%。不過與同行相比，其研發(fā)費(fèi)用率還是被大幅甩開。下圖顯示，行業(yè)均值為9.73%、9.78%和10.33%，其中華如科技的研發(fā)費(fèi)用率較高，每年均超過20%，相較之下，霍萊沃僅高于研發(fā)費(fèi)用率在6%以下的華力創(chuàng)通和東方中科。上文所述其營(yíng)收凈利潤(rùn)勻速增長(zhǎng)，而毛利率卻表現(xiàn)平平，至此可以猜想，其成長(zhǎng)性不高的研發(fā)費(fèi)用率一定程度上也阻礙了毛利率的增長(zhǎng)。

由于霍萊沃屬于技術(shù)密集型行業(yè)，技術(shù)應(yīng)用于相控陣?yán)走_(dá)、5G通信、智能駕駛和低軌衛(wèi)星等領(lǐng)域的電磁仿真分析驗(yàn)證和相控陣校準(zhǔn)測(cè)試，對(duì)產(chǎn)品核心技術(shù)要求較高。在研發(fā)費(fèi)用率偏低的情形下，其研發(fā)投入更需迎頭趕上，以應(yīng)對(duì)市場(chǎng)更迭，并抓住5G通信、低軌通信和智能駕駛等領(lǐng)域快速發(fā)展的有利時(shí)機(jī)。

原文標(biāo)題：【IPO價(jià)值觀】毛利率和研發(fā)占比墊底，霍萊沃能否成功搶占5G通信市場(chǎng)？

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