文｜楊雪嬌

圖源｜網(wǎng)絡(luò)

集微網(wǎng)消息，一直以來(lái)，應(yīng)收賬款與現(xiàn)金流就是一對(duì)冤家：當(dāng)本期應(yīng)收帳款期末余額大于期初余額時(shí)，企業(yè)現(xiàn)金流減少；當(dāng)本期應(yīng)收賬款期末余額小于期初余額時(shí)，企業(yè)現(xiàn)金流增加。應(yīng)收賬款如若不及時(shí)回收或付款進(jìn)度推遲，將給企業(yè)帶來(lái)周轉(zhuǎn)風(fēng)險(xiǎn)及減值風(fēng)險(xiǎn)，進(jìn)而影響經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)。

近日，在《背靠軍工業(yè)務(wù)，智明達(dá)前五大客戶業(yè)績(jī)占比高達(dá)94%》一文中，筆者對(duì)智明達(dá)的現(xiàn)有產(chǎn)品及客戶結(jié)構(gòu)進(jìn)行了梳理分析。而此篇，筆者將主要從其應(yīng)收賬款、應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)率、毛利率、流動(dòng)比率、速動(dòng)比率和資產(chǎn)負(fù)債率等方面，來(lái)綜合分析智明達(dá)當(dāng)前的經(jīng)營(yíng)現(xiàn)狀，以及未來(lái)存在的經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)。

營(yíng)收擴(kuò)大，應(yīng)收賬款同比提升

經(jīng)過(guò)近二十年的行業(yè)技術(shù)和經(jīng)驗(yàn)積累，智明達(dá)掌握了各型軍用嵌入式計(jì)算機(jī)的核心技術(shù)，形成了一套完整的研制生產(chǎn)控制流程和產(chǎn)品質(zhì)量追溯體系。依托其核心技術(shù)，致力于服務(wù)國(guó)防科技工業(yè)先進(jìn)武器系統(tǒng)研制等領(lǐng)域，專注于提供定制化嵌入式計(jì)算機(jī)產(chǎn)品和解決方案。

在盈利模式上，其在接受軍工科研院所的研發(fā)需求后，根據(jù)技術(shù)要求制定研發(fā)方案并研制產(chǎn)品，研發(fā)階段的產(chǎn)品主要用于客戶的系統(tǒng)和整機(jī)產(chǎn)品的調(diào)試、驗(yàn)證和試驗(yàn)，需求量較小。產(chǎn)品隨系統(tǒng)和整機(jī)鑒定定型后，進(jìn)入軍方正式批量列裝，采購(gòu)量相對(duì)較大。

隨著前期技術(shù)積累逐漸轉(zhuǎn)化為產(chǎn)品，其配套于客戶定型項(xiàng)目的產(chǎn)品種類和數(shù)量開(kāi)始持續(xù)增加，成為持續(xù)的盈利來(lái)源，近三年其營(yíng)業(yè)收入及凈利潤(rùn)也保持穩(wěn)步增長(zhǎng)。

在營(yíng)收不斷增長(zhǎng)的同時(shí)，其應(yīng)收賬款也呈現(xiàn)逐年上升趨勢(shì)。招股說(shuō)明書顯示，其2017年、2018年和2019年應(yīng)收賬款賬面余額分別為1.19億元、1.69億元和2.06億元，占當(dāng)期營(yíng)業(yè)收入的比例分別為69.87%、71.84%和79.07%。

同時(shí)，其應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)率也在高昂的應(yīng)收賬款背景下呈現(xiàn)較低的數(shù)值。招股說(shuō)明書顯示，其2017年、2018年和2019年應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)率分別為1.41、1.63和1.39。

對(duì)此，智明達(dá)的解釋稱，作為核心軍用嵌入式計(jì)算機(jī)產(chǎn)品供應(yīng)商，公司的客戶主要為各大軍工集團(tuán)下屬單位。由于武器裝備制造產(chǎn)業(yè)鏈較長(zhǎng)，涉及軍方、整機(jī)廠、系統(tǒng)級(jí)供應(yīng)商、模塊級(jí)供應(yīng)商以及其他零件供應(yīng)商等不同層次的參與方，各層次廠商間的交貨驗(yàn)收程序也相對(duì)更為嚴(yán)格和復(fù)雜，因此貨款的結(jié)算周期一般相對(duì)較長(zhǎng)。

“受款項(xiàng)結(jié)算時(shí)間較長(zhǎng)、年度集中付款等因素的影響，銷售回款相對(duì)較慢。隨著公司業(yè)務(wù)規(guī)模的擴(kuò)大，公司應(yīng)收賬款絕對(duì)金額快速增長(zhǎng)?！?/p>

以2019年度為例，智明達(dá)應(yīng)收賬款賬面原值為2.06億元，計(jì)提壞賬準(zhǔn)備1111.7萬(wàn)元，計(jì)提比例5.39%。如果其客戶銷售回款放慢，假設(shè)應(yīng)收賬款壞賬準(zhǔn)備計(jì)提比例分別上升5%、10%、15%，其他因素不變的情況下，對(duì)利潤(rùn)總額的敏感性分析如下：

數(shù)據(jù)來(lái)源：智明達(dá)上市審核問(wèn)詢函之回復(fù)

招股說(shuō)明書顯示，2017年、2018年和2019年智明達(dá)凈利潤(rùn)分別是2379.99萬(wàn)元、6246.79萬(wàn)元和5946.01萬(wàn)元。從近三年凈利潤(rùn)情況來(lái)看，如若壞賬計(jì)提比例升至15%，其凈利潤(rùn)將直接腰斬。

對(duì)此，智明達(dá)在風(fēng)險(xiǎn)因素中也提到，“雖然公司絕大部分應(yīng)收賬款的賬齡在1年以內(nèi)，且主要為應(yīng)收軍工集團(tuán)下屬單位貨款，客戶信用良好，未曾發(fā)生過(guò)不能償還貨款的情況，但大額應(yīng)收賬款減緩了公司資金回籠速度，給公司帶來(lái)了一定的資金壓力?！?/p>

在面對(duì)高額的應(yīng)收賬款背景下，智明達(dá)存貨金額也處于高位，存貨跌價(jià)比例甚至遠(yuǎn)遠(yuǎn)高于同行業(yè)平均水平。

存貨跌價(jià)比例遠(yuǎn)高于同行

招股說(shuō)明書顯示，智明達(dá)2017年、2018年和2019年存貨余額分別為6960.68萬(wàn)元、8563.31萬(wàn)元和7886.41萬(wàn)元，存貨跌價(jià)準(zhǔn)備金額分別為332.41萬(wàn)元、556.12萬(wàn)元和415.18萬(wàn)元。

各期內(nèi)存貨跌價(jià)準(zhǔn)備占存貨賬面余額分別為4.78%、6.49%和5.26%，而同行業(yè)可比公司占比分別為0.1%、1.5%和0.8%。

數(shù)據(jù)來(lái)源：智明達(dá)招股說(shuō)明書

從存貨種類來(lái)看，主要有原材料、在產(chǎn)品、庫(kù)存商品、發(fā)出商品（發(fā)出商品主要為已出庫(kù)但未完成合同簽署或于合同約定時(shí)間前完成交付，未達(dá)到收入確認(rèn)條件的商品。）和委托加工物資組成。

但需注意的是，智明達(dá)的生產(chǎn)模式是根據(jù)客戶需求進(jìn)行定制化生產(chǎn)，為何仍然有如此大的存貨，甚至存貨跌價(jià)準(zhǔn)備也遠(yuǎn)遠(yuǎn)高于同行業(yè)平均水平。

數(shù)據(jù)來(lái)源：智明達(dá)招股說(shuō)明書

對(duì)此，智明達(dá)解釋稱，公司存貨跌價(jià)準(zhǔn)備計(jì)提主要根據(jù)具體存貨對(duì)應(yīng)交付可實(shí)現(xiàn)性進(jìn)行單項(xiàng)計(jì)提，計(jì)提金額較謹(jǐn)慎，總體比例略高于同行業(yè)水平。

“具體存貨跌價(jià)準(zhǔn)備計(jì)提過(guò)程中，智明達(dá)對(duì)應(yīng)訂單的部分存貨除非發(fā)生損毀或訂單取消，通常不計(jì)提減值；部分存貨不對(duì)應(yīng)具體生產(chǎn)訂單，若客戶無(wú)法獲取最終軍方訂單、競(jìng)標(biāo)失敗或項(xiàng)目暫停，則該部分存貨全額計(jì)提減值。”

但此回答并不足以說(shuō)明其計(jì)提金額比例較高的原因，與此同時(shí)，由于其應(yīng)付賬款、應(yīng)付票據(jù)等經(jīng)營(yíng)性流動(dòng)負(fù)債較高，存貨占流動(dòng)資產(chǎn)比例也較高，使得其流動(dòng)比率、速動(dòng)比率表現(xiàn)都遠(yuǎn)遠(yuǎn)低于行業(yè)平均水平。

數(shù)據(jù)來(lái)源：智明達(dá)招股說(shuō)明書

此外，近年來(lái)，智明達(dá)的資產(chǎn)負(fù)債率持續(xù)處于高位，其資產(chǎn)負(fù)債率也遠(yuǎn)高于同行業(yè)平均水平。

數(shù)據(jù)來(lái)源：智明達(dá)招股說(shuō)明書

對(duì)此，智明達(dá)解釋稱，報(bào)告期內(nèi)公司資產(chǎn)負(fù)債率在37%-43%之間，與同行業(yè)可比上市公司平均水平相比偏高，主要由于公司融資渠道較少，依靠自身積累及銀行借款，而同行業(yè)上市公司融資渠道較為豐富，包括股權(quán)、債券等多種渠道，致使公司資產(chǎn)負(fù)債率高于同行業(yè)可比上市公司平均水平。

整體來(lái)看，由于其應(yīng)付賬款、應(yīng)付票據(jù)等經(jīng)營(yíng)性流動(dòng)負(fù)債較高，存貨占流動(dòng)資產(chǎn)比例也較高，反映出其短期償債能力遠(yuǎn)低于行業(yè)平均水平，短期償債能力較差；而其應(yīng)收賬款也處于高位，如若壞賬準(zhǔn)備計(jì)提比例上升，將直接影響其凈利潤(rùn)水平。多處經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)警報(bào)正在拉響，智明達(dá)此次IPO能否順利過(guò)會(huì)，需要打一記問(wèn)號(hào)。

原文標(biāo)題：【IPO價(jià)值觀】應(yīng)收賬款和存貨跌價(jià)高企，智明達(dá)經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)警報(bào)或已拉響

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